2月初，當(dāng)泛海控股（000046.SZ）公告其持有的約34.7億股民生證券股權(quán)即將被強制拍賣的時候，僅僅1.25倍PB的估值起拍價驚掉了市場的下巴。如此偏離的估值背后，也許隱藏著不為人知的故事。

這筆高達58.65億元的拍賣起價，僅僅源于泛?？毓伤飞綎|高速一筆本金12億余元、遠低于拍賣標(biāo)的價值的未償債務(wù)。

從2月7日京東掛出拍賣公告到3月14日開拍，金額如此巨大的拍賣卻僅僅月余的時間，對于有意的買家而言，要完成盡調(diào)、審批和參拍流程，時間幾乎不可能。

(資料圖片僅供參考)

這也意味著，盡管是泛?？毓少Y產(chǎn)包中最優(yōu)質(zhì)的資產(chǎn)之一，并被泛海視為化債脫困的關(guān)鍵性資產(chǎn)，最終給泛海帶回的現(xiàn)金也許將遠遠低于曾期望的數(shù)字。

實際上，此類金額巨大的非上市金融機構(gòu)控股股權(quán)并不適合網(wǎng)絡(luò)司法拍賣，除非對標(biāo)的公司已經(jīng)非常了解，市場主體即便對股權(quán)感興趣，也不可能在不開展盡調(diào)的情況下參與拍賣，更何況還涉及證券監(jiān)督管理部門對股東資格的審批，參與競價拍賣存在重重障礙。

從泛海控股的公告來看，泛?？毓梢鄬Υ擞袕娏耶愖h。這場網(wǎng)絡(luò)拍賣無形中或?qū)S為定向交易，這對于仍處于化債困境中的泛?？毓啥?，不啻是一場巧取豪奪。

被低估的股權(quán)價值

在2021年民生證券股權(quán)遭凍結(jié)后，泛?？毓稍谂c山東高速的訴訟中便就相關(guān)資產(chǎn)的價值評估，執(zhí)行程序的違規(guī)多處提出異議，但都未得到濟南中院的認可。

比如此次法拍的起拍價格58.65億元的確認，其依據(jù)便是由上海東洲資產(chǎn)評估有限公司給出的一份相關(guān)股權(quán)價值約59億元人民幣，折PB值約1.25倍的評估報告結(jié)論。

此前，泛海控股曾在2021年中與武漢金融控股（集團）有限公司達成過意向交易，當(dāng)時的意向價格便遠超1.25倍PB。此外，近年來九洲證券、恒泰證券、華融證券、長城證券等市場實際發(fā)生的券商收購或融資交易案例，其PB值均高于這份評估報告的估值。

此外，民生證券近年來業(yè)績表現(xiàn)優(yōu)良，在2019至2021三年間，民生證券的營收增速最低的一年都超過30%，利潤增速最低的一年都超過33%。在2019年更是創(chuàng)下營收增長84.28%，歸母凈利潤增長461.08%的驚人成績。在IPO業(yè)務(wù)方面，民生投行更是連續(xù)多年穩(wěn)居前十，其中過會IPO項目26家，行業(yè)排名第6位；2021年過會IPO項目27家，行業(yè)排名第四位。顯然，此次評估的股權(quán)價值被明顯低估。

況且，如果此次超過30%的民生證券股權(quán)全部被一家機構(gòu)拍得，將晉身為民生證券第一大股東，遠超第二大股東上海灃泉峪企業(yè)管理有限公司13.49%的持股比例，并且其他股東持股比例均不超過5%，從而能夠順利成為控股股東。而如此重要的控股權(quán)價值，在此次評估結(jié)果中并無體現(xiàn)。

因此，才有專家在評估報告的評審意見里面表明：“標(biāo)的股權(quán)作為民生證券的第一大股權(quán)......具有一定的溢價，評估中也未予以考慮”。

重復(fù)執(zhí)行的法拍

在2019年4月武漢中央商務(wù)區(qū)股份有限公司（以下簡稱“武漢公司”，系泛?？毓煽毓勺庸荆┫蛏綎|高速環(huán)球融資租賃有限公司（以下簡稱“山東高速”）申請融資20億元人民幣之時，泛?？毓煽峙赂緹o法預(yù)料到最后會賠上民生證券的股權(quán)。

根據(jù)2021年濟南中級法院的認定，山東高速這筆融資尚未償付的本息合計僅17億余元，僅為民生證券法拍股權(quán)起拍價的不足30%。

于法律關(guān)系層面，泛?？毓蓛H是這筆債務(wù)的擔(dān)保方，而主債務(wù)人武漢公司也已為這筆債務(wù)提供了多個抵押資產(chǎn)，包括武漢中央商務(wù)區(qū)的兩幅土地、由武漢公司持有的沈陽泛海建設(shè)投資有限公司（以下簡稱沈陽公司）100%的股權(quán)及其派生的權(quán)益、以及沈陽公司的房產(chǎn)和土地。

理論上，債務(wù)糾紛引發(fā)的資產(chǎn)凍結(jié)及后續(xù)處置，應(yīng)從主債務(wù)人開始，擔(dān)保人處于后置地位。在實際操作中，武漢公司一幅由武漢中級法院評估的土地也將在2月底進行法拍。

在這種情況下，同步進行民生證券股權(quán)的強制拍賣，事實上造成了雙倍查封和重復(fù)執(zhí)行。

站在山東高速的角度而言，作為泛海的債權(quán)人，他們只關(guān)心一件事，如何快速地討回債務(wù)。既然民生證券的股權(quán)被市場視為香餑餑，且價值遠高于其債權(quán)規(guī)模，那么優(yōu)先處置該資產(chǎn)。

從泛海控股的角度看去，這些措施顯然有些太過頭了，對于山東高速明顯超過債務(wù)清償限額的查封凍結(jié)行為，泛?？毓烧J為并不合理。即使對于此次民生證券股權(quán)拍賣本身，被拍賣方泛海控股也有“強烈異議”，認為濟南中院執(zhí)行失當(dāng)，并曾在公告中公開提及“曾提起執(zhí)行異議申請及復(fù)議申請，但未獲得相關(guān)法院支持”。

據(jù)了解，泛海也曾于2021年8月向濟南中院提起財產(chǎn)保全復(fù)議，濟南中院雖然對泛海的申請進行了審查，但至今未送達裁定。

關(guān)鍵詞： 民生證券股權(quán)拍賣或?qū)S為定向交易 泛海提出強烈異議